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2016年,A股在经历了年初的暴跌后企稳,并在下半年展开反弹,但在存量资金博弈的背景下,上证综指也未能有效突破3300点这一重要关口.

2017年已经到来,多数券商认为A股仍然难以走出波澜壮阔的牛市,乐观的分析师认为上证综指的运行区间将介于3000点至3800点,而保守的分析师则认为3600点将成为天花板.

货币面临边际收紧

2016年12月14日,美联储联邦公开市场委员会在年内的最后一次议息会议后宣布加息25个基点,牵动市场一年的重要事件终于落地.

美联储预计2017年加息3次到4次,虽然并不具有太高的确定性,但不可否认的是美国乃至全球的货币宽松已经步入尾声,美国货币正常化对全球流动性的收缩影响必将成为所有经济体都要正视的一个问题.

当两个经济体利差低于均衡水平后,修复过程将以利差的变动或汇率的变动来实现,因此在人民币贬值预期高涨,且外汇储备持续减少的情况下,降低国内利率必将进一步加大资本外流动力.因此,2017年伴随美国利率的提升,我国的利率水平有被动提升的压力.

面对美国加息路径开启的倒逼,国内货币调控重点的变换则更加直接地强化了国内流动性环境趋紧的市场预期.2017年经济工作会议再度强调了对于风险的防控.

对于流动性,会议指*币政策要保持“稳健中性”,相较于此前的表述更强调“中性”,同时会议指出要维护流动性“基本稳定”,相较于此前“保持流动性合理充裕”的表述,说明管理层属意的流动性宽松程度是下降而非提升的.

渤海证券分析师周喜认为,结合“一行三会”出台的多项针对金融风险防控的措施,降杠杆控风险仍在路上,而且和2015年股市清理场外配资不同,2016年四季度以来的以风险防控为目标的控杠杆以及降杠杆行为显然是领导下“一行三会”的联合行动,涉及金融系统的所有方面.

因此,2017年国内流动性将长期面临偏紧的压力,甚至这一偏紧的态势仍会阶段性提升.

增量资金难以判断

从资金层面看,存量博弈是2016年下半年总体处于震荡市、最终未能收复年初暴跌失地的原因.如果股市2017年希望有所表现,那么增量资金入场就是先决条件,而养老金被视为最重要的援兵.

进入2016年后,养老金入市的推进步伐明显加快,各项规定陆续出台后,全国社保基金理事会网站于2016年12月6日又公布了经评审程序审核后的21家基本养老保险基金证券投资管理机构.人力和社会资源保障部称,下一步将启动养老保险基金投资运营,意味着养老金入市已在路上.

从目前国内养老金结存情况来看,扣除50%的预留支付资金后,能够归集并投资运营的资金规模约有2万亿元.《基本养老保险基金投资管理办法》规定,养老基金目前只能投资比较成熟的品种,其中股票等权益类产品合计不得超过资产净值的30%.首批委托投资运营的养老保险基金规模,取决于地方养老保险基金归集能力和预留基金备付金规模两大因素.

考虑到基本养老金对于风险控制和流动性具有更高的要求,我国基本养老金的A股配置比例应该在10%左右,也就是带给市场的增量资金规模在2000亿元左右,和A股总流通市值占比不到1%.

中信建投证券分析师王君称,从养老金入市的资金规模来看,其所能带来的实际总量效应有限,而无论是对投资者结构的改变还是对市场风格的引导,养老金进入A股市场带来的都是相对长期的结构性的影响.

养老金加入股票市场将进一步增强机构投资者的绝对收益性质和低风险偏好属性,助力市场风格由公募和散户主导的风格向“绝对收益特征”切换,但这并不意味着股市的温和抬升和低波动会成为长期趋势.

除养老金外,如何吸引境外资金一直是管理层关注的问题,A股2016年和MSCI指数失之交臂,令人心痛不已.而西南证券分析师张刚则认为,尽管有关部门进一步放宽了QFII、RQFII的限制、实现了沪港通和深港通,但A股在2017年被纳入MSCI的希望依然不大,卖出A股的境外投资者每月汇出资金不能超过境内资产20%的规定成为主要障碍.

估值仍有下调空间

和养老金和海外资金远水难解近渴相比,大类资产投资偏好的变动也许会为股市带来一些资金,特别是随着楼市的降温和债市的调整,部分资金也许会流向股市,但重点在于资产回报情况.

总体上看,上证A股动态市盈率为14.2倍,沪深300指数为12.6倍,相比近期同样弱势的其他亚太股市,估值尚处于适中位置.从历史情况看,上证A股和沪深300目前相对其2000年以来历史估值中枢有超过40%的折价,这一折价水平和其他亚太主要股指的情况也基本相当,因此上证A股的估值水平总体依然相对适中.

然而,整体法估值和中值法估值存在的较大差距.目前个股市盈率中位数仍为50倍,相较2006年以来历史水平的中值溢价25%.这种溢价幅度和目前普遍认为处在超买区间的美股相比也不相上下.

A股整体法估值和中值法估值的割裂,根本问题在于不同市值股票的定价出现了明显差异.上证A股中市值最大的20%公司拉低了整个市场的估值.而较低市值的中小板、创业板公司同样存在估值偏高的问题.

平安证券分析师魏伟认为,A股估值当前的调整仍尚未到位,在流动性承压下,中小创和中证500指数仍然承受较大估值调整压力.另一方面,受低利率和低增长的市场环境影响,当前主板的估值仍然处于中低历史分位,持续地吸引市场资金的涌入.

虽然大小市值股票估值裂口在2016年已然有所弥合,但该趋势有望在2017年得以延续.一方面是因为小票的自身盈利增长逻辑受到挑战,另一方面是市场的机构化趋势使大票的配置需求在上升.

融资难以停下脚步

虽然新股发行注册制改革在2016年年初被叫停,但2016年下半年的新股获得批文和上市速度却步步加快.

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