原创《何为顶级投行核心优势》：本论文可用于投行论文范文参考下载，投行相关论文写作参考研究。
当前,券商板块PB处于历史底部,高Beta属性减弱,估值分化明显.目前,券商板块PB中枢仍不断下移,高Beta属性也逐渐减弱,这主要是由于近两年较高ROE的轻资产业务占比下滑,而低ROE的重资产业务难以加杠杆,盈利能力有所下滑.和此同时,券商板块估值分化较为明显,从2017年起,呈现大券商估值稳中略升,小券商估值快速回落的态势.
证券行业在2018年上半年的业绩继续呈下滑趋势,受投行和融资业务的拖累,证券行业2018年一季度实现净利润235.59亿元,同比下滑17.22%,净资产1.89亿元,较2017 年年末增加2.05%,主要是由于增资扩股所致.根据上市券商月度数据统计,2018年前5个月,上市券商的业绩未出现回升态势,累计净利润为276.65亿元,同比下滑8.21%；净资产结束了上涨态势,环比下滑0.45%.
由此分析,证券行业2018年下半年各业务线均继续承压,在监管政策趋严、市场环境较差、行业竞争加剧、评级和业务挂钩等因素的影响下,除投行业务外,各业务均有下行压力,行业集中度将进一步提升.
经纪业务存量博弈佣金率见底,线上布局是关键；投行业务股债市场均承压,CDR带来下半年的重要业务增量；自营业务规模增速放缓,投资收益率下滑压力较大；资管业务去通道收入影响有限,ABS迎来发展机遇；两融余额和交易量稳定,利差逐渐缩小；股权质押降杠杆规模收缩,下半年市场风险较大；创新业务受到严格监管,规模难以大规模提升.
2018年,由于政策趋严、行情震荡等因素的影响,上半年券商业绩未出现回暖迹象,但下半年券商业绩存在企稳的可能,一看传统业务转型,经纪业务转型财富管理和机构业务、CDR为投行业务带来增量、资管业务聚焦主动管理；二看市场的边际改善,包括监管不再进一步趋严、MSCI入市等提振股市情绪、债市企稳等.在中性假设下,根据东吴证券的预计,2018年证券行业将实现营业收入3156.33亿元,同比增长1.38%,主要业绩增量来源于投行业务；实现净利润1136.28亿元,同比增长0.56%.
目前,券商1.4倍PB位于五年来的历史低点,伴随着ROE的提升PB中枢有望抬升.在政策和资源的倾斜下,未来行业分化将继续加大,综合实力强的券商优势更加明显.
券商格局面临重塑
传统券商的困局主要体现为业务高度同质化和盈利“看天吃饭”,近百家券商业务同质化且市场格局相当分散,随着供给侧改革的驱动,券商格局正面临重塑,行业集中度提升正在加速.
目前,中国证券公司共计131 家（含子公司,合并口径98家）,虽然近年来增量牌照有限,但业务模式同质化困扰行业已久,因为过去通道业务（经纪、投行、大部分资管）和资本业务（信用、自营）均有较强的盈利能力且市场格局分散（中小券商凭借区域优势、低价竞争、高效率、低风控、高激励等策略切分市场）.但随着竞争的日趋激烈（经纪、投行佣金率持续下行）,中小券商生存的压力不断加大,叠加金融监管的收紧（去通道+降杠杆）,行业必将迎来供给侧改革和集中度的提升.
盈利“看天吃饭”压制券商估值中枢,未来ROE分化将成为筛选优质券商的标准.目前,券商经纪和自营业务和行情紧密关联,投行业务受监管影响更加显著,造成盈利高波动（近年来收入结构改变更多源自市场和监管环境的变化）,相比海外投行,诸如财富管理、主动资产管理、高端资本 、并购重组、衍生品创设及交易等可持续盈利的新兴业务尚未大规模展开.因此,未来实现ROE中枢稳定性提升的优质券商将享受估值溢价.
2017年以来,龙头券商基本面明显优于行业,业绩持续分化将改变券商行业的估值体系.从业绩角度来看,2017年,净资产排名前六位的上市券商基本实现正增长（仅华泰证券扣除非经常损益后下滑0.78%）；和此同时,很多中小券商业绩大幅下滑,而2018 年一季度仅中信证券、华泰证券、光大证券业绩保持优异.
从估值角度来看,基本面最强势的中信动证券态PB已升至1.42倍,弱市中估值超过国泰君安、海通证券、华泰证券等可比券商.通常熊市大型券商估值跌至1.2-1.3倍PB触底,而中信证券作为体量最大的龙头券商估值最低,这表明券商估值体系正在转变.
券商各线业务严监管驱动集中度加速提升,净资本实力将进一步拉开差距.2016年以来,证监会推出一系列监管新政策,相对利好龙头券商,随着监管政策的落地深化,券商各线业务的龙头效应将逐步体现在经营业绩层面,集中度正加速提升.
此外,虽然监管层对中小券商IPO相对支持（目前A股纯上市券商已升至30家,后续中信建投、南京证券、天风证券等也将陆续上市）,但新一轮券商再融资将进一步强化龙头券商的资本优势.近期华泰证券、海通证券、广发证券等大券商已陆续启动定增,而再融资监管的严格,使得竞争实力不足的中小券商将难以获批定增.
长期来看,对比金融同业券商集中度提升空间较大,龙头券商市占率仍将向上.2017年,银行业总资产排名前四位的商业银行占比达到45%；虽然近年来中小保險公司通过理财型业务大幅提升保费,但寿险行业排名前三位的国寿、平安、太保总资产占比仍达到47%；财产险行业排名前三位的人保、平安、太保保费甚至高达63%以上.
相比之下,券商零售端的市场格局始终相当分散,2017年,股票、基金交易额/两融余额前五位分别仅为28%、29%,因此无论对比国内同业还是海外投行,券商集中度均有较高的提升空间.由此判断,各线业务严监管及龙头效应将带来收入、净利润集中度的持续提升和ROE的显著分化,进而推动优质龙头券商的价值重估.
当然,随着金融对外开放的加速,核心券商急需提升竞争实力,中信证券、中金公司等均要承担重要使命.2017年年末以来,高层力促金融开放,拟放宽外资持股金融机构比例的限制,证监会先行推出《外商投资证券公司管理办法》将外资持股比例上限放宽至51%,其后,瑞银、野村、摩根士丹利、法兴银行等外资机构迅速申请增持或设立控股合资券商.
投行论文参考资料：
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